事件：2025 年1 月21 日，公司公告2025-2027 年度股東回報(bào)規(guī)劃、擬收購(gòu)國(guó)家能源集團(tuán)公司所持杭錦能源100%股權(quán)。

2025-2027 年承諾分紅比例下限提升5pct 至65%。2022-2024 年度，公司承諾分紅比例不低于60%，實(shí)際分紅比例2022-23年分別達(dá)到72.8%/75.2%，均高于承諾。2025-2027 年度，公司擬進(jìn)一步提升承諾分紅比例下限至65%，并實(shí)施中期利潤(rùn)分配，發(fā)展信心及股息價(jià)值凸顯。因公司注重保持利潤(rùn)分配政策連續(xù)性、穩(wěn)定性和可預(yù)期性，我們預(yù)計(jì)2024 年分紅比例也有望維持較高比例。

擬8.53 億元收購(gòu)杭錦能源100%股權(quán)，煤炭資源儲(chǔ)量大幅提升。公司擬8.53億元收購(gòu)國(guó)家能源集團(tuán)所持杭錦能源100%股權(quán)，以自有資金支付。收購(gòu)?fù)瓿珊?，中?guó)標(biāo)準(zhǔn)下公司煤炭保有資源量將增加38.41 億噸、可采儲(chǔ)量將增加20.87 億噸，分別占2024年6 月末中國(guó)神華保有資源量和可采儲(chǔ)量的11.40%和13.59%。

產(chǎn)能方面，將增加1000 萬(wàn)噸在建塔然高勒煤礦、1570 萬(wàn)噸在產(chǎn)煤礦(雁南礦270 萬(wàn)噸/年、扎尼河露天礦800 萬(wàn)噸/年、敏東一礦500 萬(wàn)噸/年)及2×600MW鄂溫克電廠煤電發(fā)電機(jī)組。截至評(píng)估基準(zhǔn)日，杭錦能源資產(chǎn)總額107.71 億元，負(fù)債總額169.62 億元，凈資產(chǎn)賬面價(jià)值為-42.54 億元，評(píng)估價(jià)值及收購(gòu)對(duì)價(jià)8.53 億元，增值主要來(lái)自塔然高勒井田。

塔然高勒井田投產(chǎn)后，杭錦能源盈利能力將逐步提升。2022 至2024 年1-8 月，杭錦能源實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)+0.84/-19.36/-26.38 億元，虧損原因主要為敏東一礦因“927”事件自2023 年9 月至2024 年10 月停產(chǎn)，蒙東能源煤電一體化項(xiàng)目虧損、2023 年計(jì)提減值準(zhǔn)備13.50 億元，大雁礦業(yè)于2024 年捐贈(zèng)內(nèi)蒙古生態(tài)綜合治理資金15.43 億元，塔然高勒煤礦2014 年10 月至2023 年3 月停建期間累計(jì)計(jì)提減值準(zhǔn)備43.19 億元。蒙東能源煤電一體化項(xiàng)目敏東一礦已于2024年11 月復(fù)產(chǎn)，水害因素已整治完畢，目前正在逐步恢復(fù)產(chǎn)能;塔然高勒井田建設(shè)已于2023 年4 月復(fù)工，計(jì)劃2028 年建成、2029 年達(dá)產(chǎn)。蒙東能源煤電一體化項(xiàng)目扭虧為盈和塔然高勒井田投產(chǎn)后，杭錦能源盈利能力將逐步提高。

國(guó)家能源集團(tuán)作出業(yè)績(jī)承諾和兜底承諾，收購(gòu)盈利確定性提升。國(guó)家能源集團(tuán)公司承諾，杭錦能源2024 年 9-12 月及 2025-2029 年度扣非歸母凈利潤(rùn)累計(jì)不低于3.83 億元，若未實(shí)現(xiàn)將以現(xiàn)金方式向公司進(jìn)行補(bǔ)償。同時(shí)，就塔然高勒井田200 萬(wàn)噸/年、扎尼河露天礦200 萬(wàn)噸/ 年、雁南礦60 萬(wàn)噸/年產(chǎn)能指標(biāo)缺口問題，若因塔然高勒產(chǎn)能問題造成公司損失，國(guó)家能源集團(tuán)將進(jìn)行全額現(xiàn)金補(bǔ)償;扎尼河露天礦和雁南礦指標(biāo)將盡快以國(guó)家能源集團(tuán)內(nèi)部調(diào)配等方式予以解決;若未來(lái)產(chǎn)能指標(biāo)購(gòu)置費(fèi)高于4.6 億元，差額部分由國(guó)家能源集團(tuán)現(xiàn)金補(bǔ)償。

長(zhǎng)協(xié)比例高，看好公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健基礎(chǔ)上股息價(jià)值。2023 年和2024 年前三季度，公司長(zhǎng)協(xié)比例分別達(dá)到81.9%和85.6%，公司將受益長(zhǎng)協(xié)比例高和價(jià)格波動(dòng)較小的特點(diǎn)，保障業(yè)績(jī)穩(wěn)定性，看好公司業(yè)績(jī)穩(wěn)健下的股息價(jià)值。

投資建議：考慮2024 年煤價(jià)中樞下移，我們預(yù)計(jì)2024-2026 年公司歸母凈利潤(rùn)為574.73/549.71/577.42 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為2.89/2.77/2.91 元/股，對(duì)應(yīng)2025 年1 月21 日的PE 分別為13/14/13 倍。維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：煤炭?jī)r(jià)格大幅下降;火電需求不及預(yù)期;項(xiàng)目建設(shè)慢于預(yù)期。