事件：2025年 2 月20 日晚，兗礦能源的海外核心子公司兗煤澳大利亞(3668.HK)發(fā)布2024 年業(yè)績(jī)，對(duì)此我們點(diǎn)評(píng)如下：

點(diǎn)評(píng)：

受需求較弱影響，煤炭中樞價(jià)格有所回落。2024 年兗煤澳大利亞實(shí)現(xiàn)煤炭綜合平均售價(jià)176 澳元/噸，同比下降24%。動(dòng)力煤方面， 2024年實(shí)現(xiàn)銷售均價(jià)160 澳元/噸，同比下降24%。冶金煤方面， 2024 年實(shí)現(xiàn)銷售均價(jià)276 澳元/噸，同比下降23%。2024 年，澳大利亞煤炭供給呈恢復(fù)態(tài)勢(shì)，價(jià)格維持相對(duì)穩(wěn)定。動(dòng)力煤方面，澳大利亞動(dòng)力煤出口量增長(zhǎng)2%，未來(lái)東南亞經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有望帶動(dòng)煤炭需求繼續(xù)上升。冶金煤方面，受全球鋼鐵產(chǎn)量較2023 年下降約 6%影響，鋼鐵市場(chǎng)疲軟，2024年下半年冶金煤市場(chǎng)需求下降。截至2025 年2 月20 日，紐卡斯?fàn)柛?500 卡動(dòng)力煤FOB 價(jià)格為78 美元/噸，價(jià)格走勢(shì)相對(duì)穩(wěn)健。

產(chǎn)銷量持續(xù)增長(zhǎng)，2025 年權(quán)益商品煤產(chǎn)量指引為3500-3900 萬(wàn)噸。

2024 年兗煤澳大利亞實(shí)現(xiàn)商品煤權(quán)益產(chǎn)量3690 萬(wàn)噸，同比增加10%;商品煤銷量3770 萬(wàn)噸，同比增加14%。銷量高于產(chǎn)量，主要是鐵路事故導(dǎo)致的前期庫(kù)存累計(jì)，當(dāng)前鐵路事故對(duì)銷量的影響基本褪去。分煤種來(lái)看，2024 年動(dòng)力煤銷量為3250 萬(wàn)噸，同比增加14%;冶金煤銷量為520 萬(wàn)噸，同比增加11%。分季度來(lái)看，2024Q1-4，公司商品煤權(quán)益產(chǎn)量分別為880/8201020/970 萬(wàn)噸，整體上呈現(xiàn)下半年產(chǎn)量高于上半年的態(tài)勢(shì)。展望2025 年Q1，由于開采計(jì)劃排期，公司預(yù)計(jì)產(chǎn)量可能較低。2025 年，公司權(quán)益商品煤產(chǎn)量指引為3500-3900 萬(wàn)噸之間，仍然維持2024 年產(chǎn)量指引水平。

產(chǎn)量恢復(fù)帶動(dòng)成本下降，2025 年現(xiàn)金成本指引區(qū)間為89-97 澳元/噸。

2024 年公司實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本93 澳元/噸，其中2024 上半年現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本為101 澳元/噸，2024 下半年現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本為86 澳元/噸。2024全年現(xiàn)金成本同比下降3%，下半年成本下降15%，主要是權(quán)益商品煤售產(chǎn)量增長(zhǎng)部分抵消了持續(xù)的成本膨脹壓力。受煤炭?jī)r(jià)格回落影響，2024 年公司特許權(quán)使用費(fèi)為17 澳元/噸，同比下降18%。展望2025年，公司現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本指引區(qū)間為89-97 澳元/噸，維持2024 年成本指引水平。

公司持續(xù)創(chuàng)造自由現(xiàn)金流，兼顧股東回報(bào)與收購(gòu)成長(zhǎng)。截至2024 年12月末，兗煤澳大利亞擁有現(xiàn)金24.6 億澳元，并宣布派息6.87 億澳元，分紅率達(dá)56%。以2 月20 日收盤價(jià)計(jì)算，股息回報(bào)水平達(dá)9%。在保持高額分紅的同時(shí)，公司也預(yù)留相關(guān)資金，本次派息后仍有能力尋求增長(zhǎng)機(jī)會(huì)。

2025 年兗煤澳大利亞有望實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.1 億澳元，有望為兗礦能源帶　　來(lái)盈利貢獻(xiàn)約23 億元人民幣。我們預(yù)期兗煤澳洲2025 年權(quán)益商品煤產(chǎn)量保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，而現(xiàn)金經(jīng)營(yíng)成本進(jìn)一步回落。結(jié)合我們對(duì)煤炭產(chǎn)能周期的研判，我們認(rèn)為煤炭中樞價(jià)格仍有望維持中高位，預(yù)計(jì)兗煤澳洲2025 年，商品煤綜合售價(jià)實(shí)現(xiàn)162 澳元/噸，較2024 年回落8%。綜上，我們預(yù)期兗煤澳洲2025 年凈利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)8.1 億澳元，對(duì)應(yīng)兗礦能源62.26%的持股比例，有望為兗礦能源帶來(lái)盈利貢獻(xiàn)約23 億元人民幣。

盈利預(yù)測(cè)及評(píng)級(jí)：我們持續(xù)看好擁有海外優(yōu)質(zhì)煤炭資產(chǎn)，且具備持續(xù)成長(zhǎng)能力和高成長(zhǎng)空間的能源化工龍頭兗礦能源，我們對(duì)兗礦能源2024-2026 年歸母凈利潤(rùn)的預(yù)測(cè)分別為153/178/198 億元，對(duì)應(yīng)2025 年2月20 日收盤價(jià)的PE 分別為8.55/7.37/6.62 倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)因素：國(guó)內(nèi)外能源政策變化帶來(lái)短期影響;國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)超預(yù)期下滑;發(fā)生重大煤炭安全事故風(fēng)險(xiǎn);公司資產(chǎn)注入進(jìn)程受到不可抗力影響。